作者董凤斌
时间2010-02-08 01:03来源中国证券报中证网 

　各主要经济体的有序复苏曾经让投资者对2010年全球经济充满
期待，然而新年伊始一场欧元区主权债务危机的不期而至令发达
经济体的复苏蒙上了一层阴影。同时，我们也应该反思对于以中
国为首的新兴经济体，“通胀、过热、紧缩、升息”是否应为
2010年的主题。

　希腊等国的主权债务问题根源于上个世纪90年代以来东欧与西
欧唇齿相依的经济关系，西欧借钱给东欧以生产其所需的商品，
东欧依靠出口来发展本国经济并偿还外债。国际金融危机的爆发
打破了这种关系，一些国家的主权债务问题开始恶化。以希腊为
例，目前该国的政府债务与GDP的比例高达113%，财政赤字占
GDP的12.7%，政府债务中70%为外债，外债总规模达2980亿美
元，而官方外汇储备资产仅有1.6亿美元，融资压力不言而喻。

　欧盟的首选对策是让希腊自行在市场中融资，但大幅飙升的
CDS和国债收益率表明该途径相当困难。对于欧盟来说，更为现
实的选择是重启2009年初的救助新兴欧洲国家的机制，充当最后
借款人角色，而且越快越好，因为一旦主权债务危机蔓延至西班
牙、意大利等经济规模更大的欧元区成员国，欧盟再予施救，恐
怕力不从心。

　不管结果如何，此次危机对于欧元的打击都将是空前的，其将
欧元这一理想货币联盟的致命弱点暴露无遗。不同经济结构、不
同收入水平、不同财政实力的国家面临着同样的货币政策和汇率
水平，一旦遭受金融风暴冲击，对于经济实力较弱的国家来说，
欧元机制只能令其经济雪上加霜。

　唱空欧元也许是今年最大的投资主题，而由此带来的美元强势
难免将对全球资本市场造成冲击。迪拜危机令美元底部确立，而
欧元区主权债务危机的爆发及蔓延无疑将成为美元反转的助推
器。在套息交易和风险偏好两种逻辑共同作用下，美元的反转势
必将对全球股市及大宗商品市场造成冲击，同时也将扰乱全球通
胀预期，各主要经济体的量化退出以及升息时机恐怕要做相应调
整。

　如果说2008年全球经济的主题为“危机与避险”，2009年的主
题为“量化宽松与复苏”，那么2010年的主旋律将为“经济增
长、通胀预期与政策退出预期的相互扰动”。考验各国政府调控
艺术及智慧的时候到了，相机抉择政策至为重要，我国也不例
外。面对欧元区主权债务危机的深化以及美元的提前转势，年初
以来由于经济过热及通胀升温风险带来的政策紧缩压力将趋于缓
和。
　首先，美元反转令输入性通胀风险降低。我国GDP增长率正在
越过9%左右的潜在经济增长率水平，经济正从复苏期走向扩张
期，成本推动将取代需求拉动成为通胀水平上升的主导力量，而
美元的反转或令国际大宗商品市场步入中级调整，进而减轻我国
输入性通胀风险。

　其次，欧元区债务危机及美元转强降低了我国出口超预期增长
的概率。一方面，从绝对规模上看，欧元区是目前对于我国出口
需求最大的经济体，欧洲经济复苏步伐延缓，无疑将影响我国对
欧元区的出口；另一方面，人民币跟随美元升值也将在一定程度
上减缓我国对东盟国家出口增速。

　最后，美元转强将在一定程度上降低我国央行回收流动性的压
力。伴随着信贷正常化，基础货币扩张将取代乘数效应成为今年
支撑货币供给的主导因素，基础货币扩张的最主要动力则为外汇
占款。而若美元提前反转，出口动力减弱及热钱回流将直接缓和
外汇占款超预期增长压力。

　回到A股市场，应当全面且辩证地看待欧元冲击波带来的影响。
美元平仓潮的冲击不言而喻，但是假如依然遵循此轮股指调整的
逻辑，那么，美元反转带来的政策紧缩预期减弱对于A股来说何尝
不是一种支撑？若把眼光放得再长远一些，我们关注的重点或许
应当是人民币升值预期以及人民币资产的吸引力，毕竟美国的政
府债务问题同样严重，只是有评级机构的保驾护航罢了。